hoatuy 
Phần lớn quỹ chủ động thua chỉ số tham chiếu trong dài hạn không phải vì nhà quản lý quỹ thiếu năng lực. Nguyên nhân đến từ ba thứ mang tính cấu trúc: số học của chính thị trường khiến toàn bộ nhà đầu tư chủ động cộng lại không thể vượt thị trường sau phí, chi phí cao hơn ăn mòn lợi nhuận mỗi năm, và sai lệch sống sót làm số liệu ngành trông đẹp hơn thực tế.
Đây là ba lập luận nền của cuộc tranh luận chủ động và thụ động. Nếu bạn chưa rõ hai khái niệm này khác nhau ra sao, đọc trước bài đầu tư chủ động và đầu tư thụ động khác nhau ở đâu. Hiểu ba cơ chế dưới đây giúp bạn đọc mọi bảng xếp hạng hiệu suất quỹ với con mắt tỉnh táo hơn.
Dữ liệu nói gì?
Trước khi bàn nguyên nhân, hãy nhìn con số. Thước đo được trích dẫn nhiều nhất trong ngành là bộ báo cáo SPIVA (S&P Indices Versus Active) của S&P Dow Jones Indices, xuất bản từ năm 2002 và theo dõi tỷ lệ quỹ chủ động thua chỉ số qua nhiều khung thời gian.
Theo báo cáo SPIVA U.S. cuối năm 2025 (số liệu tính đến 31/12/2025):
- 79% quỹ cổ phiếu vốn hóa lớn chủ động tại Mỹ thua chỉ số S&P 500 trong năm 2025, cao hơn mức 65% của năm 2024 và là năm tệ thứ tư cho nhóm quản lý chủ động trong 25 năm lịch sử của bộ báo cáo.
- Xét khung 20 năm, khoảng 92% quỹ cổ phiếu nội địa Mỹ thua chỉ số tham chiếu của mình.
- Xét khung 15 năm kết thúc tháng 12/2024, không một nhóm nào trong 22 nhóm quỹ cổ phiếu Mỹ có quá bán số quỹ vượt được chỉ số.
Con số 92% sau 20 năm là điểm đáng chú ý nhất. Nó cho thấy vấn đề không nằm ở một năm xui rủi, mà là xu hướng bền vững qua nhiều chu kỳ kinh tế.
Lưu ý về phạm vi: đây là dữ liệu thị trường Mỹ. Thị trường Việt Nam có đặc thù riêng và được phân tích ở bài quỹ mở chủ động và ETF tại Việt Nam. Tuy nhiên ba cơ chế giải thích dưới đây mang tính phổ quát, áp dụng cho mọi thị trường.
Nguyên nhân 1: số học không cho phép tất cả cùng thắng
Lập luận này do William Sharpe, nhà kinh tế đoạt giải Nobel, trình bày năm 1991 và đến nay chưa ai bác bỏ được, vì nó thuần túy là phép cộng chứ không phải một giả thuyết kinh tế.
Logic như sau. Thị trường cổ phiếu gồm hai nhóm nhà đầu tư: nhóm thụ động nắm giữ đúng tỷ trọng thị trường, và nhóm chủ động nắm giữ phần còn lại. Vì nhóm thụ động, theo định nghĩa, đạt đúng lợi nhuận thị trường trước phí, phần còn lại của thị trường thuộc về nhóm chủ động. Nghĩa là lợi nhuận trung bình của toàn bộ nhà đầu tư chủ động, tính trước phí, luôn bằng đúng lợi nhuận thị trường.
Từ đó suy ra điều quan trọng: sau khi trừ phí, nhóm chủ động tính bình quân phải thua thị trường, và thua đúng bằng khoản chênh lệch phí. Đây không phải nhận định, mà là hệ quả toán học.
Hãy hình dung một phòng có 100 người chia kẹo. Tổng số kẹo cố định. Nếu 40 người quyết định mỗi người lấy đúng phần trung bình, thì 60 người còn lại chia nhau phần còn lại, và trung bình mỗi người trong nhóm 60 đó cũng chỉ được đúng phần trung bình. Trong nhóm 60 chắc chắn có người được nhiều hơn, nhưng bù lại phải có người được ít hơn. Giờ thêm điều kiện: nhóm 60 người phải trả phí cho người đứng ra chia hộ. Tính bình quân, họ nhận về ít hơn nhóm 40 người kia.
Điều này không có nghĩa mọi quỹ chủ động đều thua. Luôn có những quỹ vượt lên. Nhưng nó có nghĩa là thắng lợi của quỹ này phải đến từ thua lỗ tương ứng của một nhà đầu tư chủ động khác, và tổng thể nhóm này bị kéo xuống bởi chi phí.
Nguyên nhân 2: phí cộng dồn qua thời gian
Phí là chi phí duy nhất trong đầu tư mà bạn biết chắc mình phải trả. Lợi nhuận thì không ai đảm bảo.
Quỹ chủ động có cấu trúc chi phí cao hơn ở nhiều tầng. Phí quản lý phải nuôi đội ngũ phân tích và nghiên cứu. Chi phí giao dịch nội bộ cao hơn vì danh mục quay vòng nhiều. Ở Việt Nam còn thêm phí mua và phí bán khi nhà đầu tư ra vào quỹ, thứ mà ETF trên sàn không có (bù lại ETF có phí giao dịch chứng khoán và chênh lệch giá mua bán, chi tiết ở bài chi phí thực khi mua ETF).
Khoảng cách phí giữa hai bên nghe nhỏ khi nhìn theo năm, nhưng lãi kép hoạt động theo cả hai chiều. Chi phí cũng “kép” lên theo thời gian, vì mỗi đồng phí bị trừ đi hôm nay là một đồng không còn sinh lời trong 19 năm còn lại.
Ví dụ minh họa (không phải dự báo lợi nhuận): với vốn 500 triệu đồng và tỷ suất lợi nhuận gộp giả định 10%/năm, chênh lệch phí 1,1 điểm phần trăm mỗi năm tạo ra khoảng cách hơn 500 triệu đồng sau 20 năm. Con số chênh lệch còn lớn hơn cả số vốn ban đầu.
Để quỹ chủ động bù được khoản này, đội ngũ quản lý phải tạo ra lợi nhuận gộp vượt chỉ số ít nhất bằng chênh lệch phí, đều đặn, năm này qua năm khác. Đó là một rào cản cao hơn nhiều so với việc thỉnh thoảng có một năm xuất sắc.
Nguyên nhân 3: sai lệch sống sót làm đẹp số liệu
Đây là yếu tố kỹ thuật mà người đọc thông thường ít để ý, nhưng nó bóp méo mọi bảng xếp hạng hiệu suất.
Sai lệch sống sót (survivorship bias) là hiện tượng số liệu thống kê chỉ tính các quỹ còn tồn tại đến thời điểm thống kê, bỏ sót những quỹ đã đóng cửa hoặc sáp nhập vì hoạt động kém. Kết quả là bức tranh trông sáng sủa hơn thực tế.
Hình dung thế này: bạn khảo sát 100 học sinh tốt nghiệp một trường và thấy điểm trung bình rất cao. Nhưng nếu 30 học sinh yếu nhất đã bỏ học giữa chừng và không có trong danh sách khảo sát, con số đó không phản ánh đúng chất lượng đào tạo của trường.
Ngành quỹ vận hành tương tự. Quỹ hoạt động kém thường bị đóng lại hoặc sáp nhập vào quỹ khác, và lịch sử hiệu suất kém của nó biến mất khỏi thống kê. Bộ báo cáo SPIVA được thiết kế để hiệu chỉnh yếu tố này, đó là lý do kết quả của nó thường kém lạc quan hơn các bảng xếp hạng do chính ngành quỹ tự công bố. Cách nhận diện các cạm bẫy tương tự khi đọc số liệu có ở bài cách đọc và so sánh hiệu suất quỹ đầu tư.
Còn một vấn đề nữa: chọn đúng quỹ thắng từ trước là việc rất khó
Giả sử bạn chấp nhận rằng đa số quỹ chủ động thua, nhưng vẫn tin mình chọn được nhóm thiểu số thắng. Dữ liệu về tính bền vững của hiệu suất không ủng hộ niềm tin này.
Báo cáo U.S. Persistence Scorecard cuối năm 2025 của S&P Dow Jones Indices theo dõi các quỹ nằm ở nửa trên về hiệu suất trong năm 2021, rồi xem bao nhiêu quỹ giữ được vị trí nửa trên trong bốn năm tiếp theo. Kết quả: chỉ một số ít quỹ làm được. Với nhóm vốn hóa lớn, tỷ lệ trụ lại còn thấp hơn mức mà một phân phối ngẫu nhiên sẽ tạo ra.
Nhận định của S&P từ dữ liệu này: khi hiệu suất vượt trội xuất hiện, nó có xu hướng đến từ may mắn nhiều hơn là kỹ năng thực sự.
Đây là điểm khiến việc chọn quỹ chủ động khó hơn nhiều so với cảm giác ban đầu. Bảng xếp hạng hiệu suất 3 năm gần nhất, thứ mà hầu hết nhà đầu tư cá nhân dùng để chọn quỹ, có giá trị dự báo yếu hơn nhiều so với kỳ vọng.
Vậy quỹ chủ động vô dụng à?
Không. Và đây là chỗ cần công bằng.
Bản thân phương pháp luận của SPIVA cũng bị phản biện. Một nghiên cứu do Active Managers Council thuộc Investment Adviser Association tài trợ, công bố khoảng tháng 5/2026 và thực hiện bởi các học giả từng nghiên cứu chủ đề này, lập luận rằng SPIVA đánh giá thấp hiệu suất của quỹ chủ động. Điểm phản biện chính: SPIVA đếm theo số lượng quỹ chứ không theo tài sản, nên các quỹ rất nhỏ mà gần như không nhà đầu tư nào nắm giữ vẫn có trọng số ngang với quỹ lớn. Khi tính lại theo phương pháp của họ, tỷ lệ quỹ trái phiếu thua chỉ số trong 10 năm giảm từ 71% xuống 37%.
S&P Dow Jones Indices phản hồi rằng phương pháp của họ có cơ sở chặt chẽ, và lưu ý rằng SPIVA đo tỷ lệ quỹ thua chỉ số, không phải tỷ lệ tài sản.
Ngoài ra, một số phân khúc thị trường có dư địa cho quản lý chủ động tốt hơn: thị trường kém thanh khoản, ít người phân tích, hoặc trái phiếu, nơi cấu trúc chỉ số có những đặc thù riêng. Bài thị trường Việt Nam kém hiệu quả, quản lý chủ động có lợi thế không đi sâu vào lập luận đó.
Câu hỏi thường gặp
Nếu 79% quỹ thua chỉ số, tại sao vẫn nhiều người mua quỹ chủ động?
Vài lý do. Thứ nhất, con số 21% vượt lên vẫn là một khả năng có thật, và nhiều người tin mình chọn được nhóm đó. Thứ hai, quỹ chủ động thường có kênh phân phối rộng hơn và được tư vấn tích cực hơn, vì biên phí cao hơn. Thứ ba, ở một số thị trường và giai đoạn, quỹ chủ động thật sự vượt trội, khiến trải nghiệm cá nhân của nhà đầu tư khác với thống kê tổng thể.
Con số SPIVA có áp dụng cho Việt Nam không?
Không trực tiếp. S&P không xuất bản báo cáo SPIVA riêng cho Việt Nam. Ba cơ chế trong bài (số học của Sharpe, gánh nặng phí, sai lệch sống sót) mang tính phổ quát, nhưng tỷ lệ cụ thể tại Việt Nam phải được đo bằng dữ liệu Việt Nam. Số liệu thực tế trong nước được tổng hợp ở bài quỹ mở chủ động và ETF tại Việt Nam.
Quỹ chủ động thua chỉ số vài năm liền có nên bán không?
Hiệu suất kém trong một hoặc hai năm chưa đủ để kết luận, vì mỗi giai đoạn thị trường ưu ái một phong cách đầu tư khác nhau. Điều đáng xem xét là quỹ có đi đúng triết lý đầu tư đã công bố hay không, đội ngũ quản lý có thay đổi không, và tổng chi phí bạn đang trả là bao nhiêu. Quyết định giữ hay bán nên dựa trên mục tiêu và hoàn cảnh của riêng bạn.
Chỉ số nào là “đúng” để so sánh?
Phải là chỉ số phản ánh đúng phân khúc mà quỹ đầu tư vào. So một quỹ chuyên cổ phiếu vừa và nhỏ với VN30 sẽ cho kết luận sai lệch. Bài cách đọc và so sánh hiệu suất quỹ đầu tư hướng dẫn chi tiết cách chọn chỉ số đối chiếu.
Bắt tay làm ngay
- Kiểm tra khung thời gian trong mọi bảng xếp hạng bạn đọc. Hiệu suất 1 năm gần như không có giá trị dự báo. Tìm số liệu 5 năm, 10 năm trở lên.
- Hỏi xem thống kê có tính cả quỹ đã đóng cửa không. Nếu không, con số đang bị làm đẹp bởi sai lệch sống sót.
- Tính tổng chi phí thật của quỹ bạn đang giữ, gồm phí quản lý cộng phí mua bán, rồi so với mức phí của một ETF chỉ số tương đương.
- Đừng chọn quỹ chỉ vì nó đứng đầu bảng xếp hạng năm ngoái. Dữ liệu về tính bền vững cho thấy vị trí dẫn đầu hiếm khi được duy trì.
- Đọc tiếp bài về dữ liệu Việt Nam trước khi áp thẳng kết luận từ thị trường Mỹ vào danh mục của bạn.
Điểm quan trọng nhất cần mang theo: đây không phải câu chuyện về việc nhà quản lý quỹ giỏi hay dở. Ngay cả một đội ngũ xuất sắc cũng phải vượt qua rào cản phí mỗi năm, trong một trò chơi mà tổng lợi nhuận của tất cả người chơi chủ động cộng lại đã bị giới hạn bởi chính thị trường.
Các bài khác trong cụm nội dung này
- Đầu tư chủ động và đầu tư thụ động khác nhau ở đâu?
- Vì sao phần lớn quỹ chủ động thua chỉ số trong dài hạn? (bài này)
- Quỹ mở chủ động và ETF tại Việt Nam: phí và hiệu suất thực tế
- Thị trường Việt Nam kém hiệu quả, quản lý chủ động có lợi thế không?
- Cách đọc và so sánh hiệu suất quỹ đầu tư cho đúng
- Chiến lược core-satellite: kết hợp quỹ chỉ số và quỹ chủ động
- Smart beta và ETF nhân tố: ranh giới giữa chủ động và thụ động
Miễn trừ trách nhiệm: Bài viết mang tính giáo dục và cung cấp thông tin, không phải khuyến nghị đầu tư cá nhân hóa. Số liệu SPIVA được trích từ báo cáo SPIVA U.S. Scorecard và U.S. Persistence Scorecard của S&P Dow Jones Indices, dữ liệu tính đến 31/12/2025; các số liệu này có thể đã thay đổi ở kỳ báo cáo mới hơn. Đầu tư có rủi ro, bao gồm khả năng mất một phần vốn. Hiệu suất trong quá khứ không đảm bảo kết quả trong tương lai. Vui lòng đối chiếu nguồn chính thức và cân nhắc tham vấn chuyên gia được cấp phép trước khi ra quyết định.
